在8月20日第十屆西普會(huì )重磅分會(huì )——2017新康界健康產(chǎn)業(yè)資本峰會(huì )上，廣發(fā)證券投資銀行部醫療健康行業(yè)群組總經(jīng)理林煥偉，分享了他對醫療健康產(chǎn)業(yè)A股市場(chǎng)監管趨勢和資本運作的研究和思考。林煥偉所在團隊是國內最早設立的專(zhuān)注于大健康領(lǐng)域的投資銀行團隊。

　　醫療健康行業(yè)證券化現狀

　　過(guò)去十年，基于中國龐大基數的人口紅利和市場(chǎng)需求，政策長(cháng)期以來(lái)的促進(jìn)引導作用，我國醫療健康行業(yè)證券化得到了長(cháng)足發(fā)展。

　　在A(yíng)股上市公司方面，我國A股市場(chǎng)的醫療健康上市公司數量從2007年初的94家增長(cháng)至2017年7月末的242家，增長(cháng)了158家；總市值從2007年初的2,117億元增長(cháng)至2017年7月末的30,855億元，增長(cháng)了14.5倍；2007年初，A股市場(chǎng)的醫療健康上市公司市值主要集中在50億以下，超過(guò)100億元的僅有2家，最高市值的不超過(guò)150億元，但截至今年8月1日，A股市場(chǎng)的醫療健康上市公司市值普遍集中在50-100億元，并出現了超過(guò)1,500億元的上市公司，也就是恒瑞醫藥。

　　除了A股市場(chǎng)外，目前還有55家醫療健康行業(yè)擬IPO在會(huì )排隊，其中主板23家、中小板11家、創(chuàng )業(yè)板21家，從審核狀態(tài)來(lái)看，已通過(guò)發(fā)審會(huì )7家、預披露更新5家、已反饋21家、已受理17家、中止審查5家。另外，還有700家醫藥健康行業(yè)的企業(yè)在新三板掛牌。這些企業(yè)都是已實(shí)現了證券化，或是走在證券化的道路上，加起來(lái)大健康行業(yè)約有一千家企業(yè)。

　　林煥偉認為：“雖然在過(guò)去十年，醫藥健康行業(yè)的證券化已取得了長(cháng)足進(jìn)展，但并未達到飽和，未來(lái)十年醫藥健康行業(yè)證券化的空間依然十分巨大”。對于此，林煥偉以中美醫療健康行業(yè)上市公司總市值對比數據為佐證，目前我國醫藥健康行業(yè)上市公司總市值約30,787億元，占GDP比重約為4.51%，而美國卻高達323,217億元，是中國的10倍還多，占GDP比重約為23.03%，是中國的5.11倍。并且，目前全球十大市值醫藥企業(yè)中，美國占6家，中國卻無(wú)一上榜，位列榜單第十名的諾和諾德是中國醫療健康行業(yè)龍頭恒瑞醫藥總市值的5倍之多。由此可見(jiàn)，中國的醫藥健康行業(yè)證券化還有較大發(fā)展空間，前景可期。

　　林煥偉總結道：“通過(guò)對醫藥健康行業(yè)證券化現狀的分析，縱向對比來(lái)看，過(guò)去十年我國醫藥健康行業(yè)的證券化取得了巨大發(fā)展；但橫向對比來(lái)看，相比于美國卻尚顯不足，這也意味著(zhù)我國醫療健康行業(yè)證券化還有10倍以上的增長(cháng)空間。”

　　A股監管趨勢與證券化選擇

　　IPO

　　IPO對于各大健康企業(yè)而言，無(wú)疑是機遇與風(fēng)險并存的選擇之一，不過(guò)由于行業(yè)特性，短期內醫藥企業(yè)IPO面臨著(zhù)較多困難，但中長(cháng)期則表現看好。2017年上半年33家上會(huì )的醫藥企業(yè)中僅26家成功通過(guò)證監會(huì )的審核，過(guò)會(huì )率為78.79%低于同期的整體過(guò)會(huì )率。林煥偉解釋道，低過(guò)會(huì )率主要是幾大行業(yè)通病引起審核的重點(diǎn)關(guān)注導致，比如市場(chǎng)拓展是否涉及商業(yè)賄賂和銷(xiāo)售回扣問(wèn)題、藥品命名和推廣活動(dòng)是否涉嫌虛假宣傳、以盈利為目的的醫療活動(dòng)是否合法合規、專(zhuān)利和核心競爭力的穩定性、關(guān)聯(lián)交易是否合規以及是否構成重大依賴(lài)、財務(wù)核算和內部控制制度是否完善、經(jīng)銷(xiāo)商模式是否具有可核查行等等。

　　對于此，林煥偉建議準備進(jìn)行IPO的醫藥企業(yè)應盡早聯(lián)合專(zhuān)業(yè)的中介機構，未雨綢繆，量力而行。具體而言，盈利方面，未來(lái)幾年收入和利潤要保持平穩增長(cháng)的趨勢，中小板和創(chuàng )業(yè)板最近一年凈利潤要達到3,000萬(wàn)以上，最近的一個(gè)審核趨勢也是3,000萬(wàn)以下的企業(yè)被否概率較高；主板則建議達到5,000萬(wàn)以上。針對醫藥行業(yè)監管政策的影響方面，建議企業(yè)在兩票制，醫?？刭M等行業(yè)政策的沖擊之下，要保持基本面不發(fā)生重大不利變化。在銷(xiāo)售費用及商業(yè)賄賂上，在報告期內不能出現因商業(yè)賄賂而被處罰的情形。經(jīng)銷(xiāo)商方面也需要注意，報告期內經(jīng)銷(xiāo)商要不發(fā)生重大不利變化，要能夠配合核查。

　　并購重組

　　近年來(lái)，并購重組已成為資本市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展的重要方式之一。去年由于IPO審核提速等因素，許多醫療健康公司更傾向于選擇自己IPO，而不被上市公司并購。但林煥偉認為，隨著(zhù)IPO難度加大以及行業(yè)監管政策的持續沖擊，可以預測未來(lái)兩年符合產(chǎn)業(yè)邏輯的并購重組將成為熱門(mén)趨勢。這一點(diǎn)從2015年以來(lái)我國醫療健康行業(yè)并購交易數量和金額上也得以顯現。

　　更為值得關(guān)注的是，并購重組方式的審核通過(guò)率較高。2016年中國并購市場(chǎng)共完成交易3,105起，同比增長(cháng)15.3%；涉及交易金額共1.84萬(wàn)億元，同比增長(cháng)76.6%，近兩年來(lái)A股重大資產(chǎn)重組的審核通過(guò)率超過(guò)90%。

　　對于此，林煥偉指出，因為其實(shí)大部分的并購重組都是不用通過(guò)證監會(huì )審核的，只有達到了重大資產(chǎn)重組標準以及涉及發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)的重組才需要證監會(huì )去審。90%的高通過(guò)率也將吸引更多企業(yè)采取并購重組的證券化方式。

　　對于并購規劃方面，林煥偉建議選擇真正合適的戰略合作伙伴，而不要片面去追求高估值。并且，企業(yè)應重點(diǎn)關(guān)注四個(gè)方面，第一是估值的合理性，目前醫藥行業(yè)標的一般估值都較高，但如果標的市場(chǎng)評估值太高，被否概率也將提高，一般估值與未來(lái)三到四年承諾利潤的倍數在四倍以下較為合理，超過(guò)五倍則較為危險。第二個(gè)方面是對賭業(yè)績(jì)的可實(shí)現性，最新政策的指引也是不允許后續進(jìn)行對賭調整，因此在設計交易結構時(shí)，對于對賭業(yè)績(jì)的設定應謹慎處理；第三個(gè)方面是毛利率的合理性，在并購重組中更加關(guān)注營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)成本和毛利率；第四是股權和資產(chǎn)權屬的清晰程度，并購重組中特別關(guān)注股權和資產(chǎn)的清晰，要確保不會(huì )出現股權和資產(chǎn)的糾紛，進(jìn)而影響到上市公司。

　　在做并購時(shí)要考量的因素主要有以下三個(gè)方面：

　　一是企業(yè)文化，被并購方要選擇企業(yè)文化、管理理念與自身相近相符的上市公司。

　　二是公司規模，建議上市公司市值規模應該適中，或市值彈性較高。

　　三是支付方式，可以靈活選擇現金+股份的方式，既能夠鎖定現金方面的固定收益，又能將企業(yè)股份轉化成流動(dòng)性更高的上市公司股份。畢竟，企業(yè)并購要達成的目標是實(shí)現全方位的協(xié)同，戰略協(xié)同、業(yè)務(wù)協(xié)同、渠道協(xié)同，這樣才能真正實(shí)現1+1>2的效果。

　　上市企業(yè)市值管理

　　企業(yè)登陸資本市場(chǎng)的最大目的就是實(shí)現價(jià)值的飛躍，但是資本市場(chǎng)與產(chǎn)品市場(chǎng)，有著(zhù)不同的游戲規則和運作模式，市值是上市公司一種生存和價(jià)值的實(shí)現形態(tài)，只有既熟悉產(chǎn)品市場(chǎng)和利潤的概念，又熟悉資本市場(chǎng)和市值的概念，才有可能利用資本市場(chǎng)實(shí)現價(jià)值的飛躍。因此，企業(yè)在上市成功后更應從中觀(guān)察方向，發(fā)現機會(huì )，以企業(yè)價(jià)值最大化作為戰略選擇的依據。

　　林煥偉提到：“市值管理是一個(gè)全盤(pán)統籌，循序漸進(jìn)，擇機而動(dòng)的過(guò)程。在市值較低的時(shí)候，應實(shí)行股權激勵、股東增持或大股東定增；在市值上升過(guò)程中，應不斷的進(jìn)行融資和并購；在市值出現泡沫的時(shí)候股東應考慮減持平抑泡沫。這是一個(gè)周而復始，循序漸進(jìn)的過(guò)程”。

　　在資本運作方式方面，林煥偉強調A股市場(chǎng)和醫藥行業(yè)類(lèi)似，是一個(gè)高度監管的市場(chǎng)，也是一個(gè)政策多變的市場(chǎng)，企業(yè)應當順勢而為，充分利用每個(gè)政策時(shí)間窗口，快速完成發(fā)行。他列出了八種資本運作主要方式，每種方式在不同政策時(shí)間窗口下的運作效率、運作成功率都大不相同。針對目前政策環(huán)境，林煥偉建議企業(yè)可采取并購重組、可轉債和可交債三種方式，這三種方式從運作周期和效率來(lái)看，都是目前政策時(shí)間窗口下的最佳選擇。